快手（1024.hk）首次覆盖报告：降本增效，用户破圈，商业化释放潜力-国元证券-20220309.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 / 47 [Table_Main] 公司研究|互联网行业|短视频行业 证券研究报告 快手(1024.HK)深度报告 2022 年 3 月 9 日 [Table_Title] 降本增效，用户破圈，商业化释放潜力 ——快手(1024.HK)首次覆盖报告 [Table_Summary] 报告要点：  短视频流量红利未见顶，时长和粘性持续提升，两强格局稳定 短视频行业月活用户站稳 9 亿大关，随着平台内容由娱乐转向综合类资讯，同时增加包括电商、本地生活等新业态，用户规模、时长及粘性有望进一步上升。市场由头条系和快手系形成双寡头竞争，集中度持续提高。  抖快底层基因造就不同产品调性，规模扩张下二者逐步融合，快手将补强内容、优化生态 快手更具社区属性，用户互动性强，产品形态以双列为主，叠加精选页试验单列，分发规则强调去中心化，将 70%流量普惠长尾视频，用户画像比抖音更下沉、偏北方。而抖音媒体属性强，以单列为主，采取中心化分发模式，对精品内容不断赋予流量曝光。面对抖音的快速起量，快手的用户增长策略由早期的“佛系”转“狼性”，买量+品牌广告同时发力，快手主站上沉，与抖音的重合度提高至 50%+，极速版则成为南下、拉新的重要手段。产品内容上，快手从创作者多元化、内容丰富化、边界延展化三方面补强内容生态。出海方面，2021 年，快手加大海外市场投放，不断巩固南美洲、东南亚的核心市场，2021 年6月海外 MAU超 1.8亿，增长迅速。  商业化进程加速，在线营销和电商为新增长引擎 快手直播打赏业务步入成熟阶段，在线营销、电商业务增长快速：（1）直播打赏呈付费率高，ARPU 值低的特点，现阶段快手专注内容的精细化运营和形式创新，以及引入公会加强运营，内容社区粘性和活跃度有望持续提升；（2）在线营销服务上，快手于 2019 年起加速广告变现，磁力引擎产品矩阵不断完善升级，公私域流量融合、单列改版提高变现效率，同时用户规模和调性提升使得品牌广告增长迅速；（3）电商业务上，快手基于主播与用户的强信任关系，打造以“私域+内容”为核心的“信任电商”，扶持中腰部主播，引入品牌，完善小店通和好物联盟等投放、选品工具，加强闭环建设，GMV 仍处于高速增长阶段，同时货币化率也有望进一步提升。  投资建议与盈利预测 公司 21 年下半年以来积极调整组织架构，优化费用投放，降本增效成果逐渐显现。同时用户保持良好增长，整体商业化潜力较大。预计公司2021/2022/2023 年营业收入分别为 798.88/984.36/1205.93 亿元，同比增速分别为 35.92%/23.21%/22.51%。根据分部估值法，参考可比公司估值，给予社区业务 2022 年 3.04 倍 PS，考虑到直播电商行业以及货币化率提升的潜力，给予电商业务 2022 年 3 倍 PS，首次覆盖给予“增持”评级。  风险提示 用户增长不及预期，政策监管风险，新业务孵化不及预期。 [Table_Finance] 附表：盈利预测 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 39,120.35 58,776.10 79,891.39 98,435.53 120,593.05 收入同比（%） 92.70 50.24 35.92 23.21 22.51 归母净利润(百万元) -19,651.53 -116,635.24 -78,097.38 -19,038.61 -4,358.76 Non-GAAP 归 母 净 利 润(百万元) 1,033.88 -7,948.81 -25,986.34 -18,009.50 5,288.69 每股收益（元） -21.04 -28.04 -18.77 -4.58 -1.05 经调整每股收益（元） 1.11 -1.91 -6.25 -4.33 1.27 市销率(P/S) 6.33 4.21 3.10 2.51 2.05 资料来源：Wind,国元证券研究所 [Table_Invest] 增持|首次评级 [Table_TargetPrice] [Table_Base] 基本数据 52 周最高/最低价（港币）： 327.00/62.30 港股流通股（百万股）： 3493.59 港股总股本（百万股）： 4259.83 流通市值（百万港币）： 251189.46 总市值（百万港币）： 306281.80 [Table_PicQuote] [Table_DocReport] 相关研究报告 《国元证券行业研究-短视频行业研究报告：从快手看短视频赛道》2020.11.15 [Table_Author] 报告作者 分析师 李典 执业证书编号 S0020516080001 电话 021-51097188-1866 邮箱 lidian@gyzq.com.cn 联系人 陈俊璇 邮箱 chenjunxuan@gyzq.com.cn 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 47 目 录 1.公司介绍：进击的快手，用户高增长，商业化潜力较大 ....................................... 5 2.财务分析：线上营销业务及电商业务快速增长 ..................................................... 8 3.行业分析：视频化大势所趋，两强格局形成 ........................................................ 11 4.快手 APP：从产品架构，用户潜力，战略布局看快手........................................ 16 4.1 快手 VS 抖音：底层基因、分发逻辑、产品生态对比 ............................... 16 4.2 用户：如何看快手的用户基本盘和用户拓展潜力？ .................................. 19 4.3 未来布局：平台“重度化”，补齐内容生态，延展产品功能 ........................ 25 4.4 出海：整合 Kwai 提升运营效率，聚焦重点区域商业化 ............................ 27 5.快手商业化：变现潜力大，广告、电商发力 ....................................................... 30 5.1 直播：内容多元化、链路机构化 ............................................................... 30 5.2 在线营销：潜力巨大，增长新引擎 ........................................................... 32 5.3 电商：GMV 高速增长，货币化率有望提升............................................... 36 6.盈利预测与投资建议 ........................................................................................... 44 7.风险提示 .............................................................................................................. 46 图表目录 图 1：快手商业模式 .......................................................................................... 5 图 2：快手发展历程 .......................................................................................... 6 图 3：公司股权结构（截至 2021 年 6 月 30 日） ............................................. 6 图 4：快手组织架构 .......................................................................................... 7 图 5：2017 年-2021 前三季度公司营业收入及同比变化 .................................. 8 图 6：2017 年-2021 前三季度公司营业收入结构变化 ...................................... 8 图 7：2017 年-2021 前三季度公司分业务收入及增速 ...................................... 8 图 8：2021 前三季度公司成本结构 .................................................................. 9 图 9：2017 年-2021 前三季度公司毛利率变化 ................................................. 9 图 10：公司销售及营销开支、行政开支、研发开支费用率情况 .................... 10 图 11：2017 年-2021 年前三季度公司净利润及净利率 .................................. 10 图 12：2017 年-2021 年前三季度公司调整后净利润及利润率 ....................... 10 图 13：短视频行业发展历程 ........................................................................... 12 图 14：短视频市场格局 .................................................................................. 12 图 15：短视频行业月活跃用户规模 ................................................................ 13 图 16：移动互联网巨头 APP 使用时长占比 ................................................... 13 图 17：中国移动互联网细分行业用户使用总时长占比 ................................... 13 图 18：快手每 DAU 日均时长 ......................................................................... 14 图 19：快手 DAU/MAU ................................................................................... 14 图 20：头部短视频 APP 的 DAU（亿） ......................................................... 15 图 21：不同阶段快手的 Slogan 变化 .............................................................. 16 图 22：抖音、快手分发算法示意图 ..........................