商贸零售行业2022年春季投资策略：2022春季策略研讨会，把握低估值边际修复，关注供给效率提升.pdf

02022春季策略研讨会证券研究报告把握低估值边际修复，关注供给效率提升2022年3月30日行业评级：增持姓名：刘越男（分析师）邮箱：liuyuenan@gtjas.com电话：021-38677706证书编号： S0880516030003姓名：于清泰（分析师）邮箱：yuqingtai@gtjas.com电话：021-38022689证书编号： S0880519100001姓名：陈笑（分析师）邮箱：chenxiao015813@gtjas.com电话：021-38677906证书编号：S0880518020002姓名：苏颖（研究助理）邮箱：suying@gtjas.com电话：021-38038344证书编号：S0880121050077商贸零售行业2022年春季投资策略1目录CONTENTS复苏之路依然一波三折01消费进入优质供给驱动周期，关注供给侧改革02零售投资主线：低估值修复、供需改善、国潮崛起03交易冲击后电商互联网估值修复04复苏之路依然一波三折疫情：持续时间和影响都超预期就业：岗位向龙头集中，需求仍存但以价换量线上仍由于优于线下，但增速下行趋势明显3请参阅附注免责声明国泰君安证券2022春季策略研讨会01疫情：持续时间和影响都超预期1-11-2月恢复超预期，但3月疫情压力不可避免春节假期受年货节消费+冬奥会刺激使得消费有所提振，但3月全国各地的疫情严控影响持续扩大，预计潜在冲击较大。数据表现：2022年1-2月社零总额同比+6.7%，虽然疫情在局部地区有影响，但仍相对可控，数据呈现较好回升；心理预期：该轮疫情管控严格，但趋势上仍朝着稳定居民消费生活方向迈进，下半年的报复性消费机会大于上半年，取决于政策的进一步出台与落地；1-2月的良好复苏并未扭转悲观情绪，疫情的严控加大不确定性，短期仍将受到市场系统性风险和终端传导的扰动。数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究4请参阅附注免责声明国泰君安证券2022春季策略研讨会011-2线上用工需求有改善，开工需求与线上化原因皆有分析线上新增招聘公司数量以及新增招聘贴数与全国以及31个大城市城镇调查失业率数据的趋势规律可以发现一下规律： 整体趋势看，新增招聘公司增速与调查置业率呈反比关系，这符合客观规律； 2020年疫情最严重期间新增招聘需求和贴数降至冰点，同期调查失业率达到近年顶点； 一般新增招聘企业及帖子数增速达到顶峰后3个月左右，城镇调查失业率水平开始下降； 自2002年9月起，疫情等因素冲击下，调查失业率再次升高，但2022年1月后新增用工帖子增速也在同比提升，但3月疫情管控再次趋严导致趋势并不能延续； 新增招聘公司及帖子数同增，既有用工需求原因，也有招聘线上化程度提升的驱动。数据来源：Quest Mobile、国泰君安证券研究就业：岗位向龙头集中，需求仍存但以价换量5请参阅附注免责声明国泰君安证券2022春季策略研讨会011-2龙头依然有较多用工需求，薪酬水平维持稳定进一步分信息增量招聘帖子数与增量招聘公司数增速，可以发现前者增速高于后者；上述数据表明，存量企业对线上招聘需求的使用频率和需求量在提升，表现为使用线上渠道招聘的频次和用工量在增长；我们进一步对新增招聘帖子数与薪酬水平相比2019年的恢复情况做分析：结果表明，疫情会明显影响招聘需求，在2021年2月以及9月全国疫情反复的阶段，新增招聘帖数明显下滑，仅有2019年同期的60-70%水平；但随着疫情回暖，招聘需求会有补偿，但两次补偿情况不同：2021年3月后，新增帖子数强势回暖，体现为企业对复苏的较为乐观预期；但2020年9月后，招聘需求并没有报复性补偿，而是稳步会升值2019年同期水平。从薪酬水平看，2021年新增招聘需求的平均薪酬普遍低于2019年同期水平，这与2020年几乎与2019年持平有明显不同。数据来源：Quest Mobile、国泰君安证券研究就业：岗位向龙头集中，需求仍存但以价换量6请参阅附注免责声明国泰君安证券2022春季策略研讨会011-3数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究春节假期集中采购+电商补贴催化线上复苏线上恢复超预期，增速反弹尤为显著。1-2 月实物商品网上零售额增长12.3%，占社零售总额的比重为22.0%（环比-2.5pct），同时快递票数同比+50%，主要得益于电商年货节补贴刺激，高效匹配用户春节假期集采和送礼需求；根据各电商平台Q4季报指引，巨头均在弱化高昂补贴，更注重老用户留存和差异化供给能力，因此线上的复苏同样彰显平台规模效应对用户心智的笼络强化， 平台确实在提升用户体验感方面取得成效。另外，线下渠道也有回暖迹象，限额以上实体零售中便利店零售额同比+12.8%，专业店+10.3%，专卖店+5.3%，但较线上渠道恢复较为逊色。电商年货节刺激线上增速有所恢复，线上依然优于线下7请参阅附注免责声明国泰君安证券2022春季策略研讨会011-3数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究基础VS可选：可选消费品类增速相对必选表现更佳。1）必选消费：食品（1-2月+7.9%）、饮料（1-2月+11.4%）、烟酒（1-2月+13.6%）、日用品（1-2月+10.7%。2）可选消费：金银珠宝1-2月同比+19.5%，环比提升；化妆品1-2月同比+7.0%，；汽车1-2月同比+3.9%；服装鞋帽1-2月同比+4.8%。服务VS商品：整体均在复苏，服务消费恢复更为明显。餐饮增速重回正增长，1-2月餐饮收入同比+8.9%；商品零售同比+6.5%。可选消费1-2月恢复亮眼，服务复苏更佳但波动很大消费进入优质供给驱动周期，关注供给侧变革消费产业周期判断：渠道效率提升与优质供给创造需求需求低迷：场景受限，能力受损，缺乏欲望短期供给侧出清逻辑更确定中长期关注供应链提效，优质供给驱动需求9请参阅附注免责声明国泰君安证券2022春季策略研讨会01消费产业周期判断：渠道效率提升与优质供给创造需求新内容平台持续崛起渠道变革联接效率提升技术水平供应链能力用户需求多元化迭代品类特性基础/潮流原材料品牌化供应链产业化品牌连锁化履约体系组合门户网站移动社交短/中视频+内容社区中心化电商平台到家服务社区零售业态多快好省医美化妆品健康运动成瘾性基础消费潮流消费变革周期1-3年3-5年持续迭代5-10年基本不变变革历程流量红利渠道变革代际更替回归本质投资机会：新渠道、新品牌投资机会：优质供给创造需求投资机会：赛道股，渗透率加速提升投资机会：基础品类的壁高垒深品牌供应链数据来源：峰瑞资本、国泰君安证券研究2-110请参阅附注免责声明国泰君安证券2022春季策略研讨会01消费产业周期判断：渠道效率提升与优质供给创造需求2-1消费周期：需求红利与优质供给共振 不同行业周期驱动要素不同，A股整体可以划分为：信贷驱动的地产与金融周期，技术变革和优质产品供给驱动的科技周期，以及需求红利与优质供给共振的消费周期。 消费周期驱动因素拆解：需求端拐点：量增、价升、变结构1）量：人口红利（代际更替、城际演变、阶级结构变更），品类/品牌渗透率（从0到1，1到N）2）价：消费升级（长期可支配收入，短期是收入预期决定），产品提价（增量放缓，必然提价，考验品牌定价权）；3）结构：必选与可选（品类），服务与实物（品类），线上与线下（渠道）供给端拐点：产品升级、渠道变迁与提效（门店/履约/物流）、供应链（制造端）升级1）产品升级（价升）：品质升级（品牌消费），国货替代（运动服饰、美妆等）、国潮崛起（黄金珠宝）、新兴品类供给创造需求2）渠道变迁：形态（单体-连锁-平台-社区生态），深度广度（渠道下沉、区域深耕扩张）3）履约物流提效：物流仓储配送算法提升，履约效率从2-3天向分钟级升级4）制造端升级：连锁餐饮倒逼餐饮供应链工业化效率提升（预制菜等提升门店效率），纺织服装快返模式诞生龙头11请参阅附注免责声明国泰君安证券2022春季策略研讨会012-2需求端：收入受损、消费场景受限，消费欲望低迷•后疫情时代居民消费能力面临：收入受损、消费场景受限，消费欲望低迷三重因素影响。 年轻的收入稳定性更低的群体，选择全面削减预算，全面节流； 更高年龄，收入更稳定的群体，削减出游、社交、美丽等场景受限的消费倾向性明显，而在黄金珠宝奢侈品以及子女教育/个人提升/家庭生活则有很强的支出刚性。 拥有更多的房产意味着远期财富效应抵不过眼前的现金流压力，挤出效应更明显。 生育对家庭消费的影响很大，0-3岁手忙脚乱的新手父母，以及2胎家庭的消费挤出效应非常明显，大量社交/出游/美丽以及爱好消费让位于子女教育与开支，消费呈现出完全以家庭为中心的特征。•收入和消费场景能在疫情受控后短期修复，消费欲望的缺乏是值得关注的长期问题。 高线城市/中高收入/年龄较大群体的消费意愿和消费欲望更低；而这部分群体收入水平受到的影响其实更小。这意味着调研样本中：有消费能力的群体缺乏消费欲望，而有消费欲望的人群却在疫情期间消费能力受损; 消费欲望的低迷可以从两方面解释：1）宅家的生活习惯对消费欲望构成严重影响。疫情的旷日持久极大程度重塑了居民的生活方式和消费习惯；2）缺乏优质的差异化产品，是高线城市中高收入群体缺乏消费欲望的另一个重要原因。长期处于一二线城市高强度的广告与消费主义刺激，消费阈值被明显提高，同质化的营销与产品很难激发高线城市消费者的消费热情。12请参阅附注免责声明国泰君安证券2022春季策略研讨会012-2需求端：收入受损、消费场景受限，消费欲望低迷减少哪些消费：出行以外，社交和美丽相关是节流重灾区；必需品以外，儿童和教育刚性支出所有减少支出的项目中，除疫情明显相关的旅游出行以外，社交娱乐、美丽/爱好是最主要的消费支出减少细分方向。而所有增加支出的项目中，除必选属性明显的生活必需品，儿童教育则体现出极强的刚性需求，成为了疫情期间居民增加消费支出的重要细分。数据来源：问卷调查、国泰君安证券研究11.1%11.8%10.5%14.4%19.3%9.2%7.1%7.4%9.2%0%5%10%15%20%25%生活必需相关（外卖，餐饮，房贷/装修/租房，健康，日常…美丽/爱好相关（化妆品、医美/美容院、时装、盲盒、摄…电子设备（电脑、手机、平板、游戏设备等）社交相关（电影、酒吧、KTV、婚礼、节日礼品等）旅游出行相关（门票、航空、汽车等）个人提升类（健身房、各类课程、书籍教材）小孩教育（家教、书籍等）家庭生活相关（烹饪、家庭休闲娱乐等）家电家具家装（家电、家具、软装相关）2021年，调查对象在以下哪些方面支出减少最明显22.7%9.9%11.9%9.8%6.3%9.8%11.9%9.3%8.4%0%5%10%15%20%25%生活必需相关（外卖，餐饮，房贷/装修/租房，健康，日常…美丽/爱好相关（化妆品、医美/美容院、时装、盲盒、摄…电子设备（电脑、手机、平板、游戏设备等）社交相关（电影、酒吧、KTV、婚礼、节日礼品等）旅游出行相关（门票、航空、汽车等）个人提升类（健身房、各类课程、书籍教材）小孩教育（家教、书籍等）家庭生活相关（烹饪、家庭休闲娱乐等）家电家具家装（家电、家具、软装相关）2021年，调查对象在以下哪些领域增加消费支出最多？13请参阅附注免责声明国泰君安证券2022春季策略研讨会012-2需求端：收入受损、消费场景受限，消费欲望低迷低收入群体全面控制支出，高收入群体节省更有选择性低收入群体各项支出削减是全方位的：旅游占比最高，但生活必须、社交、教育、电子设备等都有所削减。中高收入群体支出的削减方向则有较为明显的倾向性：一方面，旅行出游削减更为明显，这主要由于中高收入群体正常情况下出游消费支出本身较高；同时，社交和电子设备相关支出也因出行受限等因素暂缓；而中高收入群体更重视教育、家庭生活娱乐，支出相对更刚性。不消费原因：低收入群体消费水平脆弱，高收入群体限制出行是消费降低更主要因素。 低收入群体支出的刚性更脆弱，多种因素都会均衡影响其消费支出水平，失业、收入降低、限制出行、缺乏消费欲望都有冲击；而 更高收入水平的人群出行受...