矿泉水行业专题：掘金国民饮水升级趋势，能者为王-20190813-中金公司-29页.pdf

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 8 月 13 日 非酒类食品饮料 矿泉水行业专题：掘金国民饮水升级趋势，能者为王 观点聚焦 投资建议 看好中国矿泉水市场，因该市场容量大、成长性佳、利润率水平高，符合消费健康化和升级的趋势。当下中国矿泉水市场集中度较成熟市场有进一步提升空间，行业进入壁垒较高利好龙头企业发展。看好业内兼具优质水源资源、品牌营销能力强、渠道网络建设全面的企业不断获取市场份额。 理由 大行业中好赛道，矿泉水为国民饮水消费升级的方向。国民饮水正从纯净水->天然水->矿泉水不断升级换挡，矿泉水为国民饮水消费升级的方向，我们估算我国矿泉水市场规模约 472 亿元，约占包装水市场 20%，2017 年同增 14%，增速快于包装水行业增速，更快于包装软饮料行业增速，成长性佳。我们预计在国民购买力与健康意识提升趋势下，未来 3-5 年矿泉水行业量价齐升态势将延续，矿泉水市场销量将因旺盛的需求驱动而保持快速增长，均价将受益于产品高端化趋势而稳步提升，预计矿泉水总体市场保持双位数增长，于 2023 年达 947 亿元，较目前规模有望实现翻番。 大浪淘沙，矿泉水行业高集中度趋势下龙头份额料将不断提升。由于优质水源具有稀缺性，矿泉水天然为高集中度行业，成熟国家和地区大多构成寡头垄断，我国行业集中度（CR3=44%）较成熟市场尚有提升空间。目前我国本土品牌占市场主导地位，据欧睿数据，前 8 名品牌中仅 2 位是外资品牌（雀巢和达能），本土品牌景田百岁山（份额 24%）、四川蓝剑（10%）、恒大冰泉（7%）等均占据头部份额。目前第一名品牌地位稳固，第二及以后品牌竞争胶着，随着外资品牌密集推出高端化产品，非矿泉水行业巨头农夫山泉、康师傅、统一等进入行业，大品牌对水源地跑马圈地，行业格局变化加速，总体竞争激烈，我们判断行业形势利于综合实力强劲的龙头凭借水源、品牌、渠道等优势脱颖而出，不断提升份额。 大案牍术，解析矿泉水企业从竞争突围应具备好水、好故事和好网络。通过大量内外资、新老玩家的案例分析，我们判断目前主营矿泉水的企业具备先发优势，高端化产品推新和因抢占渠道发生的价格战同时发生，保持良好竞争态势的关键在于准确的产品定位和多元化策略、高效的营销投放，使自身保持收入和利润的同步稳健增长；目前从非矿泉水转战矿泉水的企业数量众多，新进者大多具备较强的集团背景，具有较强的品牌力和完备的渠道网络，但是由于矿泉水和原有水业运作模式存在差异，尤其是本土水源地资源竞争激烈。我们认为，顺应行业升级化趋势且自身定位准确的企业更能够在激烈的竞争中突围，水源、品牌力、渠道力缺一不可，我们看好同时兼具优质水源资源、品牌营销能力强、渠道网络建设全面的企业将不断获取市场份额。 盈利预测与估值 维持覆盖个股盈利预测，建议关注 A 股伊利股份，H 股康师傅控股、统一企业中国、中国食品。 风险 行业增速放缓，行业竞争加剧，品类新进入者的成长路径亦需更多时间验证。 吕若晨，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080514080002 SFC CE Ref：BEE828 ruochen.lv@cicc.com.cn 王亦沁 联系人 SAC 执证编号：S0080117090025 yiqin.wang@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 伊利-A 跑赢行业 34.34 24.6 22.1 蒙牛乳业-H 跑赢行业 35.60 25.1 20.7 康师傅控股-H 跑赢行业 17.90 22.5 20.6 统一企业中国-H 跑赢行业 9.80 24.6 22.4 中国食品-H 跑赢行业 3.85 18.1 14.2 五谷磨房-H 跑赢行业 2.32 10.9 8.6 中国粮油控股-H 跑赢行业 3.20 7.9 7.3 达利食品-H 跑赢行业 6.70 15.2 13.8 中金一级行业 日常消费 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 74871001131261392018-082018-112019-022019-052019-08相对值 (%) 沪深300 中金非酒食品饮料 获取更多最新资料请加微信youzi cms666中金公司研究部：2019 年 8 月 13 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 矿泉水为国民饮水消费升级的方向，成长性佳 .................................................................................................................. 4 解构包装水市场，矿泉水为大行业中的好赛道 ................................................................................................................... 4 量增空间广阔，高端化趋势驱动，矿泉水量价齐升态势料将延续 ................................................................................... 7 矿泉水天然为高集中度行业，我国市场龙头份额不断提升 ............................................................................................. 10 本土龙头份额提升，CR3 较成熟市场提升空间大 ............................................................................................................. 10 行业加速整合，大品牌对水源跑马圈地............................................................................................................................. 11 矿泉水天然为高集中度行业，我国龙头份额提升空间 ..................................................................................................... 12 行业高利润率水平具备吸引力 ........................................................................................................................................... 14 成本拆解：天然矿泉水初始投入大，运费主导成本结构 ................................................................................................. 14 高利润率水平对饮料企业具备吸引力................................................................................................................................. 14 大案牍术，“水”中沉浮案例分析 ..................................................................................................................................... 16 我国矿泉水行业公司概览 .................................................................................................................................................... 16 主营矿泉水类企业分析：竞争激烈，龙头间有价格战 ..................................................................................................... 17 从其他水种转战矿泉水业务类企业：数量众多，摸索尝试，道阻且长 ......................................................................... 20 如何从激烈的竞争中突围？矿泉水企业核心竞争力解析 ................................................................................................. 25 图表 图表 1: 中国水行业整体及细分品类市场规模一览，推算矿泉水市场规模约 472 亿元（2017 年） .................................. 4 图表 2: 水品类占软饮料行业比重最大，且较行业整体增速更快 .......................................................................................... 5 图表 3: 瓶装水行业基础品类一览 .............................................................................................................................................. 5 图表 4: 矿泉水与纯净水、其他饮用水概念对比 ...................................................................................................................... 6 图表 5: 中国消费者对矿泉水消费意愿提升（2018 年） ......................................................................................................... 7 图表 6: 矿泉水占包装水市场销售金额规模占比有所提升 ...................................................................................................... 7 图表 7: 中国的矿泉水消费量占包装水比重较低（2017） ...................................................................................................... 7 图表 8: 中国矿泉水人均消费量较外国有较大差距（2017） .................................................................................................. 7 图表 9: 中国瓶装矿泉水销量及增长预测 .......................................................................