敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019 年 3 月 6 日 电力设备新能源 美国与日本：补贴下调驱动光伏抢装，长期增长仍待成本下降 ——2019 年海外光伏市场系列报告 行业动态 ◆概述 本篇报告为 2019 年海外光伏市场系列报告第二篇，将回顾和梳理美国（2018 年新增装机 11.4GW，全球新增装机排名第二）以及日本（2018年新增装机 6.2GW，全球新增装机排名第四）两大传统光伏产业发展历程。经历政策支持与补贴带来的装机高峰，两大传统市场正处于补贴机制向竞价招标模式切换的过程。我们认为，补贴下调带来下游装机阶段性抢装，但长期看，系统成本不断下降带来的收益率提升才是推动光伏装机持续增长的核心动力。 ◆美国：投资信用减免政策 ITC 下调与系统成本下降共同推动装机增长 美国市场光伏产业初期依靠政策和补贴驱动， ITC 对美国光伏装机节奏影响较大，2014-2015 年 ITC 下调预期直接推动 2016 年美国新增装机达到 14.7GW 近 10 年高峰。根据美国联邦相关规定，2019 年年底前启动建设的光伏电站项目可以享受 30%ITC 补贴，后续年份 ITC 补贴将逐步退坡，我们预计本次补贴下调将推动美国当地电站建设加速推进。“201”法案对美国当地进口电池组件征税税率由 2018 年 30%下调至 25%，同时考虑 2018 年以来全球光伏产业链价格下降，利好对成本敏感度高的公用事业电站装机增长，我们预计 2019 年至 2020 年美国光伏实现稳健增长。 ◆日本：固定上网电价下调推动市场抢装，光伏成长空间广阔目前仍待成本持续下降 日本产业经济省将原定 2019 年 3 月下调的 2MW 以上电站（涉及2012-2014 年核准的电站项目）固定上网电价延期至 2019 年 9 月，相关项目并网时间节点同时顺延至 2020 年 9 月。考虑下调前后固定上网电价最高降幅超过 40%，我们认为此次固定上网电价下调将推动日本市场一轮抢装。日本市场由于土地资源紧缺、电网接入难度较大以及人工成本高，周边系统成本 BOS 较其他市场更高，2017 年以来启动的三轮电站招标其中标上网电价远高于同时期其他市场光伏电站中标价格。我们认为，本次固定上网电价下调将推动 2019-2020 年日本光伏电站新增装机增长，长期看，系统成本仍需进一步下降以推动日本当地光伏装机实现稳健增长。 ◆投资建议： 我们认为短期看，美国、日本抢装以及中长期持续增长将支撑以及拉动中游以及上游光伏电池、组件以及多晶硅料需求，建议关注单晶硅片龙头隆基股份、高效电池片与多晶硅料龙头通威股份以及全球 EVA 胶膜龙头福斯特。 ◆风险提示： 补贴下调推动的光伏抢装规模不及预期；光伏系统成本下降不及预期。 买入（维持） 分析师 殷磊 (执业证书编号：S0930515070001) 021-52523802 yinl@ebscn.com 唐雪雯 (执业证书编号：S0930518070001)021-52523825 tangxw@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -40%-28%-15%-3%10%01-1803-1805-1806-1808-1809-1811-1801-19电力设备新能源沪深300资料来源：Wind 2019-03-06 电力设备新能源 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 1、前言 回顾 2018 年，国内市场方面，“531”新政导致产业链价格、光伏装机规模收缩；从全球市场视角看，传统市场表现不一，新兴光伏市场成绩亮眼。我们观察到，在全球范围内，光伏的发展呈现分散化、市场化的趋势，传统光伏市场受益光伏产业技术进度、成本下降，逐渐完成从减少补贴到脱离补贴的过程。本篇报告为海外光伏市场系列报告的第二篇，将重点分析美国与日本两大传统市场。我们认为补贴下调将在短期内推动电站投资商加速电站建设以争取下调前的装机补贴/固定上网电价，但长期看，电站盈利才是光伏新增装机持续增长的核心因素。 2、美国：公用事业电站贡献主要增量 美国是全球主要光伏装机大国，2018 年全年，美国市场新增装机11.4GW，同比增长 7.5%，占全球新增装机比重约 11.1%，新增装机规模排名全球第二。美国光伏装机与中国市场类似，政府通过各种政策法令和补贴机制在国家与联邦层面推动光伏产业发展。 图 1：美国政府主要光伏补贴机制 资料来源：光大证券研究所 公用事业电站（对应集中式地面电站）贡献主要新增装机，高成本居民电站（对应户用分布式电站）增速明显放缓。美国光伏电站分为公用事业电站、非居民电站以居民电站。美国光伏市场发展初期以居民以及非居民电站为主，2011 年开始，美国公用事业电站进入规模化发展阶段。公用事业电站采用招标制度，一般由地方电力公司与电站开发商签订 PPA 电力采购协议。公用事业电站装机规模与投资规模较大，因此，对光伏系统造价变动敏感性较高，系统成本下降加速公用事业电站装机增长。 2019-03-06 电力设备新能源 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图 2：2008 年-2017 年美国光伏新增装机占比情况 资料来源：Bloomberg，光大证券研究所整理 成本下降是光伏装机重要驱动因素，公用事业电站装机受系统成本影响较为明显。2010 年至今，美国系统装机成本降幅超过 70%，2018 年 Q2系统成本已降至或者接近历史最低点，大型公用系统度电成本降至$28/MW•h-$45/MW•h。2017 年下半年，“201”法案透支美国组件采购需求，大型电站由于组件涨价导致系统成本上涨延迟建设，造成 2017 年美国公用事业电站装机下滑。 图 3：2010 年至 2017 年公用事业电站装机（单位：MW） 图 4：2010-17 年公用事业电站系统成本（单位：$/kWh） 资料来源：Bloomberg，光大证券研究所整理 资料来源：Bloomberg，光大证券研究所整理 居民电站系统高成本问题仍有待解决。美国居民光伏市场发展较早，相关运营商初期主要采用屋顶租赁和 PPA 模式鼓励居民用户安装和购买光伏发电电力。2015 年，伴随相关市场的饱和以及重资产模式带来的资金负担，包括 Solar city（后被特斯拉收购）和 Sunrun 在内的美国户用电站开发商逐步调整策略、退出部分市场，将商业模式向直接销售系统转换。另外，较高的安装成本以及获客成本也导致美国居民电站装机发展放缓。 表 1：2013-2017 年美国户用光伏运营商经营情况 2013 2014 2015 2016 2017 营业收入（单位：百万美金） Sunrun 334 1,215 1,978 3,149 3,461 Solar city（2016 年被特斯拉收购） 999 1,561 2,595 NA NA 净利润（单位：百万美金） Sunrun -7 -434 -183 636 814 2019-03-06 电力设备新能源 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 Solar city（2016 年被特斯拉收购） -183 636 814 NA NA 经营性现金流（单位：百万美金） Sunrun 143 -49 -684 -1,045 -399 Solar city（2016 年被特斯拉收购） -1,333 -5,129 -2,844 NA NA 资产负债率 Sunrun 75% 71% 71% 70% 67% Solar city（2016 年被特斯拉收购） 71% 76% 77% NA NA 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 图 5：美国居民光伏系统成本远高于非居民以及公用事业电站 资料来源：Wood Mackenzie Power & Renewable 联邦投资税收抵免政策影响美国新增装机节奏。联邦投资税收抵政策ITC 为安装太阳能光伏发电系统的居民物业（归属 Section 25D）所有者以及商用物业所有者（归属 Section 48）提供所得税减免，减免金额为所安装的太阳能系统投资总额的 30%。自 2005 年推出以来，ITC 政策促进美国光伏新增装机快速发展。2000 年，美国新增装机仅 4MW，2014-2015 年前后，市场预期 ITC 将于 2016 年底取消，推动 2016 年新增装机大幅增长，年度新增装机达到 14.7GW，为近 20 年来新增装机最高峰。 图 6：ITC 影响新增装机规模 资料来源：Bloomberg，光大证券研究所整理 2019-03-06 电力设备新能源 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 2015 年，the Omnibus Appropriations Act 对 ITC 法案进行延期，将ITC 法案延期至 2021 年，并制定按年逐步退坡政策，2019 年启动建设的光伏电站使用 30% *光伏系统投资作为所得税税收抵扣，2020 年该比例降至26%，至 2021 年降至 22%。 “201”法案边际影响逐年缩小，光伏系统成本下降利好装机增长。2018年年初，美国“201”法案公布，正式批准对进口太阳能光伏电池征收为期 4年的进口关税。根据新能源情报公众号统计，截至 2018 年底美国本土光伏产能仅 3.79GW，在规划产能约 5.1GW，美国市场组件供应仍依赖进口组件供应，后续伴随产业链的持续降价以及税率的逐年递减，国内组件仍有望进入美国市场，支撑美国后续装机需求。 表 2：201 法案税率与豁免电池片规模（单位：GW） 2018 2019 2020 2021 税率 30% 25% 20% 15 % 豁免进口配额（单位：GW) 2.5 2.5 2.5 2.5 资料来源：USTR，光大证券研究所整理 我们认为，考虑 2018 年以来光伏系统成本快速下降，美国光伏市场逐步回暖，ITC 补贴下调将推动美国光伏电站在 2019 年底之前启动建设，2019年美国新增装机有望保持平稳增长，2020 年有望迎来并网高峰。 图 7：2018 年美国新增装机保持平稳增长 资料来源：GTM Research 3、日本：固定上网电价下调延期，有望带动 2019年-2020 年装机增长 2011 年的福岛核电事件推动日本政府加速可再生能源布局，2012 年，日本政府通过一系列可再生能源法案支持可再生能源发展。 2012 年至 2016年，日本光伏新增装机保持快速增长，至 2017 年底，日本光伏累计装机规模达到 37.8GW。2018 年，日本公布《第五次能源基本计划》，根据规划，至 2030 年，可再生能源发电比重达到 22~24%（光伏占比 7%），其余主要为火电以及核电，可再生能源成为日本未来能源主力能源之一。 2019-03-06 电力设备新能源 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 图 8：日本近年来新增装机情况（单位：MW） 资料来源：Bloomberg，光大证券研究所整理 日本光伏产业发展初期，政府采用固定电价制度（FIT）支持光伏行业发展，按照光伏系统装机规模提供不同额度的上网电价。与德国类似，系统装机规模小的光伏系统享受较高固定上网电价。由于日本土地资源有限，户用光伏装机快速增长。2012 年福岛核电站事件后，日本政府计划推动包括光伏在内的可再生能源发展以降低对核电依赖，日本集中电站进入高速发展阶段。 表 3：日本 FIT 补贴机制 类型/规模 分类 2016 年度 2017 年度 2018 年度 2019 年度 10kW 以下住宅型太阳能系统 无搭配 PCS 31 28 26 24 搭配 PCS 33 30 28 26 无 PCS，且搭配双重发电 25 24 搭配 PCS，且搭配双重发电 27 26 10kW-20kW 非住宅型太阳能发电 24 21 未公布 >2MW 非住宅性太阳能发电 24 21 竞标决定 资料来源：Energy Trend 图 9：2008 年至 2017 年日本光伏电站装机构成 资料来源：Bloomberg，光大证券研究所整理 固定上网补贴 F...
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