请 仔 细 阅 读 本 报 告 末 页 声 明 证券研究报告 | 行业深度 2019 年 07 月 17 日 食品饮料 白酒行业研究笔记 白酒行业属性：弱周期性的消费品，投资者眼中的“长青行业”。白酒行业空间大且价格带宽；行业挤压式增长，“赢家通吃”效应明显。白酒行业价格带较宽，从十几元的牛栏山到上万元的年份茅台，每个价格带都“大有可为”。价值内在挖掘衍生出高端品牌，造就品牌力跃迁机会。而对于品牌酒企而言，品牌力的跃迁常常取决于一个大单品的爆发。对于投资者而言，品牌力的跃迁将伴随着企业价值的大幅提升，值得关注和重视。此外，白酒行业兼具消费品与周期品属性，行业螺旋式上升，国运决定了消费升级的速度。 高端酒：大变革产生大机会，十年一周期龙头更替。龙头定价权的转移背后往往都潜藏着行业的大变革，排序一旦变化，公司价值将产生质的飞跃。站在当下，茅台、五粮液、泸州老窖、洋河、汾酒等公司稳中求变。过去十年茅台量价政策稳定，价格提升速度领先行业，成就了其绝对的领头地位。展望未来，行业在稳定中寻求突破，大变革产生大机会，我们应该用动态的眼光看待白酒行业，下个十年我们亦可期待十倍股的出现。 次高端：“成长性行业”，格局存变数。目前次高端产品普遍定位 300-600元，相较于 2012 年更接地气。与此同时，随着消费者购买力的提升，次高端的消费基础更加夯实。全国化品牌与地产酒的攻守之战上演，通常情况下，全国化品牌会选择“多点开花”的策略；地产酒品牌会选择“临近扩面”的策略。而对于地产酒而言，消费升级既是机遇亦是挑战。 地产酒：消费升级，大单品更替，机遇与挑战并存。一方面，消费升级势不可挡，大单品的崛起为地产酒提供了品牌跃迁的机会，亦伴随着全国化酒企的“高端盖帽”风险，如何防止河南、山东等地区的“悲剧重演”，需要地产酒提前布局，未雨绸缪。另一方面，“走出去”需要强大的品牌背书和精细化的渠道运作，难度不可谓不大，但回报亦十分丰厚。 低端酒：白酒里的“大众品”，被忽略的大市场。低端酒需求受经济环境的影响较小，抗周期的属性较强。从行业竞争格局的角度来看，龙头市占率有较大提升空间。名酒的取舍之间，牛栏山的“升级困局”，名酒的种种措施，让我们看到了低端酒市场竞争态势的或然变化。对于牛栏山来说，是否能在30 元以上价格带再塑大单品为后续发展蓄力，亦值得关注。 白酒掘金：品牌再造与治理改善。品牌再造促使酒企跳跃式发展，诞生投资大机会。“从无到有”并久立于世的产品并不多，需要企业深入挖掘品牌内在价值。企业家精神伴随着公司的蜕变，龙头的崛起背后都有优秀的企业家身影。国企改革从投资的角度来看，亦创造了戴维斯双击的可能性。 风险提示：中美贸易战存不确定性，存在经济下行的风险；此外，近几年行业挤压式增长明显，未来集中度提升的速率存在不确定性。 增持（维持） 行 业走势 作 者分析师 符 蓉 执业证书编号：S0680519070001 邮箱：furong@gszq.com -48%-32%-16%0%16%32%48%2018-072018-112019-032019-07食品饮料 沪深300 21605195/36139/20190717 13:50 2019 年 07 月 17 日 P.2 请 仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1.白酒行业属性：弱周期性的消费品，投资者眼中的“长青行业” .................................................................................4 1.1. “大行业”沃土：行业空间大、价格带宽 ........................................................................................................5 1.2.“长青行业”：弱周期性的消费品，强护城河效应明显 .....................................................................................7 1.3 国际比较：互有异同，茅台盈利能力领跑 .....................................................................................................8 2.高端酒：大变革产生大机会，十年一周期龙头更替 ............................................................................................... 10 2.1.增长是原始驱动力，行业政策属催化剂 ...................................................................................................... 10 2.2.变革与机遇：回望历史，展望未来，十倍股值得期待 .................................................................................. 11 3.次高端：“成长性行业”，格局存变数 .................................................................................................................... 13 3.1.价盘趋稳，格局变迁 ................................................................................................................................. 14 3.2.全国化品牌与地产酒的攻守之战 ................................................................................................................ 15 4.地产酒：消费升级，大单品更替，机遇与挑战并存 ............................................................................................... 16 5.低端酒：白酒里的“大众品”，被忽略的大市场....................................................................................................... 17 6.白酒掘金：品牌再造与治理改善 .......................................................................................................................... 18 6.1.品牌再造：跳跃式发展，诞生投资大机会 ................................................................................................... 18 6.2.治理改善：企业家精神，伴随着公司的蜕变................................................................................................ 19 7.风险提示 ........................................................................................................................................................... 20 图表目录 图表 1： 2008-2019 年白酒公司年均复合涨跌幅 ......................................................................................................4 图表 2： 2014-2019 年白酒公司年均复合涨跌幅 ......................................................................................................4 图表 3：食品饮料市值大于 200 亿公司分布（单位：个） ..........................................................................................4 图表 4：食品饮料子行业总市值分布（单位：亿元） .................................................................................................4 图表 5：2018 年中国酿酒行业统计数据 ....................................................................................................................5 图表 6：2018 年茅五泸洋合计指标占行业的比重.......................................................................................................6 图表 7：2018 年茅五泸洋收入增速...........................................................................................................................6 图表 8：名酒分价格带分布 ......................................................................................................................................6 图表 9：部分名酒历史渊源 ......................................................................................................................................7 图表 10：中国高净增人群规模及增速（2008-2019E）...............................................................................................7 图表 11：茅台价格增速与 PPI 的相关性....................................................................................................................7 图表 12：A 股部分行业净利润同比增速对比（%） ...........................
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