电力设备与新能源行业光伏景气研判10：我们为什么继续看好光伏？-20191014-长江证券-47页.pdf

光伏景气研判10：我们为什么继续看好光伏？长江证券电力设备与新能源研究小组分析师：邬博华SAC执业证书编号：S0490514040001分析师：张 垚SAC执业证书编号：S0490515060001联系人：曹海花日期：2019年10月14日• 研究报告 •评级看好维持01 投资研判：短中期趋势无忧，继续看好光伏板块02 景气跟踪：需求旺季渐行渐近，制造端生产先行03 中期研判：供需结构优化，复苏趋势明确04 重点标的：最新盈利跟踪投资研判：短中期趋势无忧，继续看好光伏板块01投资研判：短中期趋势无忧，继续看好光伏板块 复盘：旺季需求担忧，板块弱势震荡 行情演绎：受国内市场启动相对较慢、火电电价定价模式调整预期等影响，9月光伏板块走势相对较弱，光伏指数（申万）下跌1.36%，跑输Wind全A指数2.12个百分点。 从个股来看，股价整体有所调整，包括隆基股份、通威股份等。但设备企业随着订单的逐步落地及执行，股价明显跑赢Wind全A指数， 包括晶盛机电、捷佳伟创及迈为股份等。图：近期板块走势呈现弱势震荡格局资料来源：Wind，长江证券研究所表：9月光伏指数下跌1.36%，跑输Wind全指数2.12个百分点资料来源：Wind，长江证券研究所光伏指数月度表现1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2010-5.05%2.89%5.95% -13.96% -8.83% -17.63% 29.10% 11.92% 1.42% 16.12% 13.05% 3.51%2011-5.60%22.02% 1.81% -12.19%-12.54% 2.08%7.46% -1.49% -21.48% -1.31% -10.69% -9.66%2012-4.03%14.16% -17.24% -4.41% -0.11% -7.89% -22.93% 0.63% -2.08% 1.47% -16.63% 15.52%20136.71%6.83% -8.79% -1.35% 18.31% -8.70% 8.82%9.17% 13.07% 1.14%5.15% -9.27%20146.78%-1.36% -2.58% -4.76% 1.36%5.72%5.92% 12.17% 9.83% -3.50% 0.01% -8.92%20158.82%5.31% 39.87% 12.68% 14.91% -12.84%-18.68%-20.49% -5.70% 20.65% 10.59% -4.40%2016-27.12% -3.06% 21.57% 0.59% -1.27% 8.22% -1.41% 1.13% -6.97% 1.92%0.50% -4.39%2017-1.26%3.13% -0.17% -5.69% -12.02% 4.39%6.69% -0.18% 13.11% 2.61% -1.17% 6.37%2018-4.98%-6.07% 4.74% -0.22% -5.99% -20.07% -2.31% -10.93% 0.67% -12.47% 16.87% -2.60%上涨月数365234555663下跌月数634765444336201914.42% 19.01% 2.63% -1.38% 0.87% -3.62% 4.65%3.42% -1.36%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,00002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000Jan-13Apr-13Jul-13Oct-13Jan-14Apr-14Jul-14Oct-14Jan-15Apr-15Jul-15Oct-15Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19光伏指数（申万）Wind全A（右）投资研判：短中期趋势无忧，继续看好光伏板块 投资研判：景气向上趋势已现，业绩催化持续1、站在当前时点，我们认为光伏行业投资机会依然明确，近期调整是行业加仓时机：1）从政策来看，电力市场化无碍新能源发展；短期新能源无需参与市场化，中期随着行业成本下降，光伏较传统电力成本优势将逐步体现，市场化模式更利于光伏替代；2）从短期基本面来看，经过3季度的项目准备期，4季度国内竞价项目将进入开工建设周期，支撑2019Q4-2020Q1行业景气持续向上；3）从中期发展趋势来看，行业成长性逻辑明确，2020年需求存在超预期空间：Q3以来组件价格下跌幅度超过10%，刺激2020年海外需求增长。国内电力市场化改革或使得2020年平价项目抢装上量；4）估值方面，目前板块估值仍处于偏低水平，主要龙头企业对应2020年PE仅15倍左右；5）低估值奠定了板块安全边际，即使2020年因供给冲击产业链价格调整，因低估值+市场具有一定预期，预计板块整体调整幅度有限。参考2016Q3，产业链价格下跌30%左右，但股价调整幅度仅10%-15%；若2020年需求平稳，产业链价格小幅调整，预计股价亦相对平稳，而若2020年需求超预期，则板块有望迎来类似2017年下半年的投资行情。2、综上，我们继续看好光伏板块投资机会，重点标的包括隆基股份、通威股份、晶盛机电、阳光电源、东方日升、福斯特、正泰电器等龙头企业。3、短期风险：国内竞价项目进度不达预期。市场化无碍新能源发展，中期利于新能源替代 市场化改革短期影响有限，长期加速新能源替代 政策方面，国务院常务会议，决定完善燃煤发电上网电价形成机制，促进电力市场化交易，包括取消煤电价格联动机制，上网电价改为“基准价+上下浮动”的市场化机制等。 我们认为电力市场化无碍新能源发展：短期新能源无需参与市场化，中期随着行业成本下降，光伏较传统电力成本优势将逐步体现，市场化模式更利于光伏替代。表：新能源优先发电权相关政策明确优先发电电量可不参与市场化定价资料来源：国家发改委，国家能源局，长江证券研究所表：目前新能源已至平价边缘，未来2-3年具备与传统电力竞争的能力资料来源：CPIA，长江证券研究所 横：小时，纵：元/kWh发布时间政策名称政策内容2015年3月 《关于进一步深化电力体制改革的若干意见》启动新一轮电力体制改革2015年11月6大电力体制改革配套文件之《关于有序放开发用电计划的实施意见》优先购电是指按照政府定价优先购买电力电量，并获得优先用电保障。优先购电用户在编制有序用电方案时列入优先保障序列，原则上不参与限电，初期不参与市场竞争。优先发电是指按照政府定价或同等优先原则，优先出售电力电量。优先发电容量通过充分安排发电量计划并严格执行予以保障，拥有分布式风电、太阳能发电的用户通过供电企业足额收购予以保障，目前不参与市场竞争。2016年3月 《可再生能源发电全额保障性收购管理办法》可再生能源并网发电项目年发电量分为保障性收购电量部分和市场交易电量部分。其中，保障性收购电量部分通过优先安排年度发电计划、与电网公司签订优先发电合同保障全额按标杆上网电价收购；保障性收购电量范围内的可再生能源优先发电合同不得主动通过市场交易转让。市场交易电量部分由可再生能源发电企业通过参与市场竞争方式获得发电合同，电网企业按照优先调度原则执行发电合同。2017年3月 《关于有序放开发用电计划的通知》由省级政府相关部门按照《关于有序放开发用电计划的实施意见》要求，依据国家制定的相关办法，确定为优先发电计划，由电网企业保障执行。优先发电计划可以执行政府定价，也可通过市场化方式形成价格，根据电源特性和供需形势等因素确定比例。IRR对电价、发电小时数敏感性测算1050110011501200125013000.353.53%4.52%5.51%6.51%7.53%8.56%0.364.05%5.08%6.11%7.16%8.22%9.30%0.374.59%5.66%6.73%7.81%8.92%10.05%0.385.14%6.24%7.35%8.49%9.64%10.82%0.395.70%6.84%8.00%9.18%10.38%11.62%0.406.26%7.45%8.65%9.88%11.14%12.43%短期景气稳步向上，未来半年供需趋紧 竞价项目进入建设周期，支撑2019Q4-2020Q1景气向上 景气方面，我们认为4季度行业景气将逐步向上，未来半年（2019Q4-2020Q1）整体供需格局将持续趋紧。 首先，竞价项目开工时间滞后是国内需求启动较慢的主要原因。经过Q3的准备期，目前预计已超过60%的竞价项目开工，其他项目亦在快速推进，预计将主要在2020Q1前安装并网。 结合竞价、平价等判断，预计2019Q4-2020Q1国内装机需求约30GW左右，其中竞价项目约15-20GW，平价项目2-3GW，工商业平价项目约3-5GW，基地项目约2-5GW，户用及扶贫等其他项目约2-3GW。图：8-9月国内装机以户用、扶贫等为主，竞价项目较少资料来源：国家能源局，长江证券研究所图：预计2019Q4-2020Q1国内装机需求约30GW左右资料来源：国家能源局，长江证券研究所05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000Jun/19Jul/19Aug/19国内月度光伏装机（MW）户用分布式装机其他类别-100%0%100%200%300%400%500%05101520252016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3E2019Q4E2020Q1E国内光伏季度装机(GW)同比短期景气稳步向上，未来半年供需趋紧 海外旺季逐步来临，需求平稳增长 海外方面，8月国内组件出口5.91GW，同比增长80%，环比增长6.9%，其中印度市场复苏是出口环比增长的主要原因，一方面7-8月为印度雨季，需求相对偏弱，此后逐步恢复；另一方面，7月起国内组件出口印度关税由30%下调至25%，一定程度刺激需求。 从后期来看，经过3季度的传统淡季，4季度欧洲、美国等市场需求将明显恢复，印度市场亦将逐步进入旺季，支撑行业后期景气。整体来看，预计2019Q4-2020Q1海外需求约40-45GW。图：8月国内组件出口5.91GW，同比增长80%，环比增长6.9%资料来源：Wind，长江证券研究所图：预计2019Q4-2020Q1海外需求约40-45GW资料来源：Bloomberg，长江证券研究所-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000Jan-15Mar-15May-15Jul-15Sep-15Nov-15Jan-16Mar-16May-16Jul-16Sep-16Nov-16Jan-17Mar-17May-17Jul-17Sep-17Nov-17Jan-18Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-18Jan-19Mar-19May-19Jul-19组件出口当月值（MW）同比-40%-20%0%20%40%60%80%100%05101520252016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3E2019Q4E2020Q1E海外光伏季度装机(GW)同比短期景气稳步向上，未来半年供需趋紧 短期景气稳步向上，未来半年供需趋紧 综合来看，预计2019Q4-2020Q1全球装机需求将达到70-75GW，较今年上半年的50-55GW增长明显。 从供给来看，未来半年行业新增有效产能较小：1）目前硅料环节新增产能已爬坡完毕，即将投产的在建产能规模较小，短期难以贡献有效增量；2）单晶硅片、PER...