电气设备行业深度研究：价格强势将持续，看好光伏玻璃版块-20190429-中信建投-26页.pdf

请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告·行业深度研究 价格强势将持续，看好光伏玻璃版块19 年光伏玻璃价格将维持强势，因此看好光伏玻璃版块 通过复盘光伏玻璃龙头信义光能的历史行情，我们发现公司估值和股价的主要驱动力是：1）产品价格上涨；2）低成本产能释放。在 2014 年至 2015 年 9 月间，主要驱动力是低成本产能释放；在2015 年 9 月之后，主要驱动力是产品价格上涨。我们判断 19 年光伏玻璃价格将维持强势，因此看好光伏玻璃版块。 技术和资金壁垒高，新企业很难进入 在技术壁垒方面，光伏玻璃制作流程可以分为三大环节八大工序，其中熔化工序所用的窑炉和压延工序所用的压延机是核心设备，具有较高的技术壁垒。在资金方面的壁垒一是初始投资大，千吨线所需投资约 6-7 亿元；二是投资回收期长，目前约需 5 年。此外光伏玻璃产线建设周期长，一般在一年以上；建成后产能弹性小，主要通过停产冷修来调整供给，新企业进入非常谨慎。 行业集中度较高，而且仍在继续向龙头企业集中 2015 年行业 CR5 约为 69%，2018 年底行业 CR5 约为 80%。行业集中度不断提高的根本原因在于大型窑炉能耗与成本优势明显，但同时技术与资金壁垒较高。在小窑炉陆续退出的过程中，技术与资金实力强的龙头企业不断新建大型窑炉来摊薄成本取得优势，小企业无力扩产而不得不退出竞争。 2019-2020 年行业供需基本平衡，但部分月份会较为紧张 2019 年预计全行业平均日熔量在 2.3-2.5 万吨之间，假设双玻占比 30%，则对应可配套年装机量 124-137 GW，预计需求端全年装机量在 125-130 GW 之间，供需基本平衡；2020 年预计全行业平均日熔量在 2.7-2.9 万吨之间，假设双玻占比 50%，则对应可配套年装机量 133-145GW，预计需求端全年装机量在 140 GW 左右，供需基本平衡。 光伏玻璃价格仍有上涨动力，从而带动行业盈利水平提升 由于成本刚性大、供需紧平衡、供给弹性小，且目前价格刚刚回升至龙头企业合理利润率区间，我们认为未来仍有上涨动力，从而带动行业盈利水平提升。在目前 26 元/平方米的价格水平下，行业净利润率水平在 10-13%之间，龙头净利润率水平 15%，已回归正常盈利水平。在此情况下，含税价每上升 1 元/平方米，净利润率将提高 2.5pct，行业盈利水平将随玻璃价格上涨而快速提高。 推荐标的：首推资金与技术领先的龙头企业信义光能，建议关注A+H 成长性标的福莱特。 风险提示：1）光伏行业政策不及预期；2）下游需求不及预期；3）光伏玻璃价格不及预期；4）原材料价格上涨超预期。 维持 买入王革 wanggezgs@csc.com.cn 010-86451496 执业证书编号：S1440518090003 研究助理 刘烁 liushuo@csc.com.cn 010-86451012 研究助理 张鹏 zhangpengyf @csc.com.cn 010-86451312 发布日期： 2019 年 04 月 29 日 市场表现 相关研究报告 -35%-25%-15%-5%5%15%2018/5/22018/6/22018/7/22018/8/22018/9/22018/10/22018/11/22018/12/22019/1/22019/2/22019/3/22019/4/2电气设备上证指数电气设备 20559554/36139/20190430 09:38 行业深度研究报告 电气设备 请参阅最后一页的重要声明 目录 投资要点 ................................................................................................................................................................... 1 信义光能行情复盘：股价受益于产品价格上涨和技术进步成本降低 ................................................................ 2 光伏玻璃位于产业链中游，是光伏组件的必需品................................................................................................ 3 壁垒：技术、资金壁垒高 ....................................................................................................................................... 5 技术壁垒 ........................................................................................................................................................... 5 工艺：三大环节八大工艺 ....................................................................................................................... 5 设备：核心设备是玻璃窑炉 ................................................................................................................... 6 材料：核心材料是低铁石英砂、纯碱、天然气 .................................................................................... 7 技术要求：核心要求是光伏透射比 ....................................................................................................... 7 资金壁垒：初始投资大、建设周期长、投资回收期长 ................................................................................ 8 初始投资大：千吨产线需 6-7 亿元 ........................................................................................................ 8 建设周期长：一般在一年以上 ............................................................................................................... 8 产能弹性小：主要通过提前或推迟冷修来调整供给 ............................................................................ 8 投资回收期长：约 5 年 ........................................................................................................................... 9 竞争格局：龙头集中 ............................................................................................................................................... 9 供需：紧平衡 ..........................................................................................................................................................11 年度供需：2017-2018 供大于求，2019-2020 供需基本平衡 ......................................................................11 月度供需：下半年供需较紧张 ..................................................................................................................... 12 价格：向好 ............................................................................................................................................................. 13 成本：直接材料与燃料动力成本刚性大 ..................................................................................................... 13 直接材料：单耗稳定，成本弹性来自纯碱和石英砂价格 .................................................................. 15 燃料动力：价格稳定，成本弹性来自单耗降低 .................................................................................. 15 价格：受需求影响，波动较大 ..................................................................................................................... 15 盈利状况：行业已回归正常盈利水平 ......................................................................................................... 16 推荐标的：资金与技术领先的龙头企业 ............................................................................................................. 17 信义光能 ......................................................................................................................................................... 18 福莱特 ......................................................................................................