光伏行业深度之光伏玻璃行业：双玻组件推动市场增长，龙头企业产能持续扩张-20190311-申万宏源-46页.pdf

本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。1行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 电气设备 2019 年 03 月 11 日 双玻组件推动市场增长，龙头企业产能持续扩张 看好——光伏行业深度之光伏玻璃行业 相关研究 证券分析师 韩启明 A0230516080005 hanqm@swsresearch.com 刘晓宁 A0230511120002 liuxn@swsresearch.com 郑嘉伟 A0230518010002 zhengjw@swsresearch.com 研究支持 张雷 A0230117040007 zhanglei@swsresearch.com 联系人 张雷 (8621)23297818×7712 zhanglei@swsresearch.com 投资要点： 全球光伏装机预计维持高位，光伏玻璃需求旺盛。得益于国内平价项目启动及印度、欧洲等海外市场保持高速增长，2019-2020 年全球光伏年度新增装机容量预计分别达到 117.2GW、139.9GW 。大量的光伏新增装机预计将为光伏玻璃细分市场带来旺盛需求，我们预测，2019-2020 年全球光伏玻璃市场规模将分别达到194 亿元、240 亿元。双玻组件渗透率提升，光伏玻璃需求增速预计将超过光伏装机。双玻组件采用玻璃取代传统组件的背板，因此在制作过程中需要两倍于传统组件面积的光伏玻璃。双玻组件具有无 PID 衰减，耐磨性好，透水率低一系列优良品质，助力光伏组件寿命延长至 30 年。特别在双面发电的组件发展大趋势下，双面双玻组件有望成为未来的主流产品。2016 年双玻组件渗透率约为 3.9%，2017 年为 6.6%，预计到 2020 年有望达到 50%。受益于此，2018-2020 年光伏玻璃需求量预计将增长80%，远高于同期光伏新增装机量 42%的增长。成本降低售价提升，行业盈利能力有望回暖。受益于新产能投放带来单位能耗降低，叠加主要原材料价格稳定，光伏玻璃生产成本逐步下降。同时，2018 年四季度以来光伏玻璃供需关系改善，产品价格在 18 年 8 月达到 20 元/m2 的低点后已出现明显回升，为企业提供了更大的盈利空间。受益于成本和售价的双重利好，我们预计行业盈利能力有望回升。龙头扩张产能，行业集中度升高。从技术积累、规模效益、客户资源、品牌溢价、管理水平、先发优势等多方面来看，一线龙头企业与二三线企业相比均有明显优势。随着行业的进一步发展，国家补贴政策将会逐渐降低，规模小、品牌知名度差、融资能力差的中小企业将会在未来的发展中与一线龙头企业的距离越来越远。特别值得关注的龙头企业是信义光能和福莱特玻璃，两家合计市场份额在一半左右，毛利率水平也比其他主流企业高出 15 个百分点左右。随着行业龙头不断扩张产能，市场份额将会向规模化光伏玻璃企业进一步集中，龙头企业的话语权和盈利能力将会持续提升。投资建议：我们认为随着平价上网的到来，全球光伏有望维持中高速增长，双玻组件渗透率提升促进光伏玻璃需求量提升，龙头公司扩产成本降低市占率提升，格局更加明朗。我们看好光伏玻璃细分子领域环节的龙头企业信义光能、福莱特玻璃，建议关注彩虹新能源、安彩高科、亚玛顿等。风险提示：全球光伏装机不达预期；双玻渗透率不达预期。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。2 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 46 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资建议 我们认为随着平价上网的到来，全球光伏有望维持中高速增长，双玻组件渗透率提升促进光伏玻璃需求量提升，龙头公司扩产成本降低市占率提升，格局更加明朗。我们看好光伏玻璃细分子领域环节的龙头企业信义光能、福莱特玻璃，建议关注彩虹新能源、安彩高科、亚玛顿等。 原因及逻辑 随着平价上网到来，全球光伏需求有望维持中高速增长，光伏组件需求量持续提升；随着双玻组件渗透率提升，光伏玻璃需求量增速有望进一步加速；光伏玻璃供给侧出现了龙头集中，成本领先的格局，龙头公司竞争格局改善。 有别于大众的认识 市场普遍认为光伏玻璃相比于组件环节议价能力弱，不同产能成本差距不大。我们认为随着龙头公司的持续融资扩产，信义光能和福莱特玻璃两家市占率已经达到 50%，拥有行业定价权，随着双玻组件渗透率提升，光伏玻璃的需求增速将远超光伏组件行业需求增速，考虑到新产能的释放量有限，光伏玻璃拥有较强的议价能力，龙头公司有望迎来“量价齐升”。 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。3 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 46 页 简单金融 成就梦想 1.光伏玻璃投资逻辑梳理....................................................... 7 2.光伏玻璃行业格局稳定，进入壁垒较高 .............................. 8 2.1 光伏玻璃是生产光伏组件的必要辅材 ........................................................ 8 2.2 中国已成为全球最大的光伏玻璃生产国 ................................................. 11 2.3 受益技术进步，光伏玻璃透光率持续提升 ............................................. 12 2.4 技术、客户、成本是光伏玻璃行业核心竞争要素 ................................. 15 3.光伏玻璃市场成长受益下游产业发展 ............................... 17 3.1 光伏竞争力提升，行业远期发展前景广阔 ............................................. 17 3.2 光伏玻璃面向全球销售，市场空间广阔 ................................................. 22 4.双玻组件性能优异，拉动光伏玻璃需求增长 ..................... 24 4.1 玻璃取代背板，双玻结构提升组件性能 ................................................. 24 4.2 双面发电大势所趋，双玻组件发展迅猛 ................................................. 29 5.供求关系改善，行业盈利能力回暖 ................................... 32 5.1 光伏玻璃产能扩张放缓，落后产能加速出清 ......................................... 32 5.2 原材料价格平稳，生产成本持续降低 ...................................................... 34 5.3 产品价格触底回升，行业盈利能力有望提高 ......................................... 36 6.龙头企业有望提升份额，轻量化成行业趋势 ..................... 37 6.1 光伏玻璃制造向轻薄化、大型化、智能化发展 ..................................... 37 6.2 龙头产能积极“走出去”，行业集中度预计提高 ................................... 38 7.投资标的梳理 ................................................................... 40 7.1 信义光能（00968.HK） ............................................................................ 40 7.2 福莱特（601865） ..................................................................................... 41 7.3 彩虹新能源（00438.HK） ........................................................................ 42 7.4 安彩高科（600207） ................................................................................. 43 7.5 亚玛顿（002623） ..................................................................................... 44 目录 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。4 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 46 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：光伏玻璃投资逻辑梳理 ........................................................................... 8 图 2：光伏玻璃产业链定位 ............................................................................... 8 图 3：普通光伏组件（单玻）封装结构 ............................................................. 9 图 4：光伏玻璃分类 ....................................................................................... 10 图 5：光伏玻璃行业发展历程 ......................................................................... 11 图 6：行业 CR2 集中度维持高位（单位：%） ............................................... 12 图 7：2017 年光伏玻璃营收分布（单位：%） ............................................... 12 图 8：光伏玻璃生产工艺流程 ......................................................................... 13 图 9：超白光伏玻璃压延机构造 ...................................................................... 14 图 10：光伏玻璃行业竞争要素一览 ................................................................ 15 图 11：2010-2020E 全球光伏新增装机容量及增速（单位：GW，%） ......... 18 图 12：2018 年新增光伏装机地区分布（单位：%） .................................