白酒行业专题研究系列二：分层对比，高中低端酒，风景各不同-20191128-万联证券-23页.pdf

万联证券请阅读正文后的免责声明 [Table_MainInfo] 证券研究报告|食品饮料 分层对比：高中低端酒，风景各不同 强于大市（维持） ——白酒行业专题研究系列二 日期：2019 年 11 月 28 日 [Table_Summary] 行业核心观点： 我国不同档次白酒市场呈现截然不同状况：高端白酒享量价齐升，为“最优赛道”；次高端白酒紧随高端白酒，价格有上涨预期，市场规模有提升空间，为“次优赛道”；中低端白酒竞争激烈，市场空间被高端和次高端挤占而萎缩，生存状况最差，但低端酒龙头受益于集中度快速提升。在宏观经济增速下行及人口结构老龄化背景下，预计我国白酒消费总量将稳中有降。高端和次高端白酒受益于消费升级，将进一步积压中低端白酒的生存空间。由于经济增速下行及产能增长，预计明年高端白酒涨价承压，呈现量增价不增。在类滞胀以及外资持续流入的背景下，业绩稳健的白酒仍是市场偏好的板块，维持行业“强于大市”投资评级，建议重点关注高端及次高端白酒龙头企业。 投资要点： ⚫ 高端白酒：寡头垄断挤压式增长，预计明年量增价难涨。高端白酒形成茅五泸寡头垄断格局，护城河稳固，在消费升级背景下享量价齐升，是白酒行业的“最优赛道”。茅台成为高端白酒价格主导者，预计 2020 年茅台产能回升，叠加经济增速下行，涨价难以持续，但高端白酒仍能享受挤压式增长带来的量增。 ⚫ 次高端白酒：竞争格局存变数，市场规模有提升空间。次高端白酒约十几个品牌，以全国名优酒为主，竞争较激烈，次高端白酒核心竞争要素是品牌力+渠道力，主导竞争格局的变化，竞争格局存变数，其他品牌仍有进入空间。同样受益于消费升级和相对于高端白酒的高性价比，价格有上涨预期，市场规模有提升空间。 ⚫ 中低端白酒：竞争激烈且规模萎缩，龙头受益于集中度提升。中低端白酒地产酒为主，企业众多，为完全竞争格局，按区域划分有六大板块，区域性特征明显，诸侯割据的格局长期持续。中低端白酒市场规模占比达八成，但市场空间被高端和次高端挤占而萎缩，生存状况最差，低端酒龙头受益于集中度快速提升。低端酒品牌增长的驱动力来自品牌打造+渠道拓展+全国化布局。 ⚫ 风险因素：政策变动风险；宏观经济下行导致需求不及预期风险；高端白酒价格下降风险。 [Table_IndexPic] 食品饮料行业相对沪深 300 指数表 数据来源：WIND,万联证券研究所 数据截止日期： 2019 年 11 月 27 日 [Table_DocReport] 相关研究 万联证券研究所 20191122_行业专题报告_AAA_白酒行业专题研究系列一 [Table_AuthorInfo] 分析师: 陈雯 执业证书编号： S0270519060001 电话： 18665372087 邮箱： chenwen@wlzq.com.cn [Table_AssociateInfo] -5%12%29%46%63%81%食品饮料沪深300证券研究报告 行业专题报告 行业研究 万联证券版权所有,发送给报告发布岗(江珊:jiangshan@wlzq.com.cn)万联证券 证券研究报告|食品饮料 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 23 页 目录 1、白酒行业总体情况：白酒高端化趋势明显，品牌格局清晰 ..................................... 4 1.1 白酒高端化趋势明显 .................................................................................................... 4 1.2 品牌格局更加清晰 ........................................................................................................ 4 2、高端白酒：寡头垄断挤压式增长，预计明年量增价难涨 ......................................... 5 2.1 高端白酒形成茅五泸为代表的寡头垄断格局 ............................................................ 5 2.2 高端白酒自 2015 年以来量价齐升 .............................................................................. 6 2.3 渠道是高端白酒企业竞争重要一环 ............................................................................ 7 2.4 茅台成为高端白酒价格主导者，预计 2020 年涨价难以持续 ................................... 8 3、次高端白酒：竞争格局存变数，市场规模有提升空间 ........................................... 10 3.1 高性价比和消费升级，次高端白酒市场规模有提升空间 ....................................... 10 3.2 次高端白酒市场集中度不高，竞争格局变数大....................................................... 11 3.3 次高端白酒核心竞争要素是品牌力+渠道力，主导竞争格局的变化 .................... 13 4、中低端白酒：竞争激烈且规模萎缩，龙头受益于集中度提升 ............................... 14 4.1 中低端白酒竞争格局：完全竞争市场，龙头集中度提升 ....................................... 15 4.2 中低端白酒的区域性特征明显，主要分布在六大板块 ........................................... 17 4.3 中低端白酒增长的驱动力：品牌打造+渠道拓展+全国化布局 .............................. 21 5、投资建议 ....................................................................................................................... 22 6、风险提示 ....................................................................................................................... 22 图表 1： 未来次高端及高端的空间将不断扩大 ...................................................................... 4 图表 2： 白酒行业品牌格局清晰 .................................................................................................. 5 图表 3： 2008 年高端白酒市场格局 ............................................................................................ 6 图表 4： 2017 年高端白酒市场格局 ............................................................................................ 6 图表 5： 近年来高端白酒价格涨幅明显 .................................................................................... 6 图表 6：高端白酒收入增长情况 .................................................................................................... 7 图表 7：高端白酒净利润增长情况 ............................................................................................... 7 图表 8： 高端白酒渠道模式对比 .................................................................................................. 7 图表 9： 2008 年茅台拿到提价主动权 ....................................................................................... 8 图表 10： 茅台和五粮液出厂价的提价处于互相追随的状态 ............................................. 9 图表 11： 茅台酒基酒 2015 年减产 16.94% .............................................................................. 9 图表 12： 次高端品牌白酒分类 .................................................................................................. 10 图表 13： 次高端白酒降价，居民收入提升，相对购买力大幅提升 ............................. 11 图表 14： 次高端品牌白酒集中度较低 .................................................................................... 11 图表 15： 次高端品牌营收同比弹性大（%） ......................................................................... 12 图表 16： 次高端品牌归母利润同比弹性大（%）................................................................ 12 图表 17： 次高端品牌白酒管理和渠道模式 ........................................................................... 13 图表 18： 低端白酒集中度低_2017 年 ..................................................................................... 15 图表 19： 近年来中低端白酒价格没有提升甚至微降 ......................................................... 15 图表 20： 龙头低端白酒牛栏山近年来营收高增长 ............................................................. 16 图表 21： 川黔地区中低端酒分布 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