电力设备及新能源行业：探寻光伏“黄金坑”后的确定性机会-20200506-东方证券-36页.pdf

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深度报告 【行业·证券研究报告】 电力设备及新能源行业 探寻光伏“黄金坑”后的确定性机会 我们总结了 2019&2020Q1 业绩，认为应当把握产业链强势细分环节；考虑到疫情冲击，我们复盘了 2010 年以来的两次行业黑天鹅事件，并做出展望。 核心观点 ⚫ 2020Q1 盈利相对平稳，Q2 压力增大，行业抗风险能力已有所提高。2019 年，A 股 21 家光伏制造型企业合计实现归母净利润 145.68 亿元（+42.88%），531 后行业恢复性增长明显；2020Q1 实现 37.25 亿元（+40.68%），盈利相对平稳；产业链 3 月底价格下调，4 月份起压力有所增加。相比历史两次危机，Q1 板块净利率相比 2019 年仅下滑 0.49pct，低于过去两次的 8.25pct 和3.58pct。目前行业运行相对平稳，抗风险能力已有所提高。 ⚫ 细分来看，主产业链利润周期有所差异。多晶致密料目前价格明显超跌，五月份 6 家万吨级企业停产检修，供需拐点有望提早到来，价格反弹空间在 5%-20%。单晶硅片红利进入尾声，本轮价格战锚定点从多晶向单晶边际成本切换，预计今年底产能 180GW+，年底龙头毛利率降至 20%-25%。电池片，2020 年PERC 产能增加 40GW+，行业竞争激烈盈利仍将承压；Topcon 满产回报周期约一个季度，预计率先放量，HJT 发展潜力巨大，有望成为接棒 PERC 的下一代技术，但动态成本仍需下降 30%以上，目前路径较为清晰但仍需时间。 ⚫ 辅材环节更为平稳，玻璃胶膜强化龙头地位。双玻高性价比已成为共识，贡献玻璃需求弹性，2020 年玻璃新产能供给推迟；存量产能 14 个月以来首次出现环比下滑，双寡头格局持续强化；目前市场价已低于年化均价，而龙头毛利率仍超过 25%。胶膜则是龙头行业掌控力最强环节，堪称光伏行业“无风险资产”，龙头毛利率维持在 20%+，ROE 维持在 12%+，新进入者无利可图。 ⚫ 复盘两次历史黑天鹅，短期主要市场补贴快速退坡，行业陷入悲观的同时也孕育了巨大反弹机会，中期需求呈现东方不亮西方亮特点；本轮政策影响力减弱，今年需求由国内主导；海外市场节奏主要看疫情，需求或向明后年推延，降价刺激的反弹也同步推迟；事件发生后短期产业链价格总是全面下跌，但中期产能周期轮动主导利润分配；本轮波动下，我们认为多晶硅和玻璃供需拐点有望提前到来，价格即将进入平台期，这也是历次危机龙头股价反弹的重要信号。 投资建议与投资标的 ⚫ 短期恐慌期结束，各公司股价风险暴露充分。我们认为把握预期差，布局产业链强势环节龙头实现光伏板块β+细分环节α是较优策略。建议关注通威股份(600438，买入)、信义光能(00968，增持)、福莱特(601865，未评级)、福莱特玻璃(06865，未评级)、福斯特(603806，买入)，隆基股份(601012，买入)和东方日升(300118，增持)。 风险提示：海外疫情演化超预期；国内装机不及预期。 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国 行业 电力设备及新能源行业 报告发布日期 2020 年 05 月 06 日 行业表现 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 彭海涛 021-63325888-5098 penghaitao@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519010001 联系人 郑浩 021-63325888-6078 zhenghao@orientsec.com.cn 相关报告 光伏竞价最新意见稿出炉，国内市场有条不紊推进： 2020-03-08 光伏产业研究系列报告（7）：玻璃—产业链隐形成长冠军，龙头优势持续强化： 2020-02-26 光伏产业研究系列报告（6）：组件—渠道品牌构筑竞争壁垒，提效需求蕴育创新机遇： 2020-01-12 证券 公司 股价 EPS PE 投资 代码 名称 18 19E 20E 18 19E 20E 评级 600438 通威股份 15.11 0.47 0.61 0.63 32.09 24.59 24.05 买入 300118 东方日升 11.89 0.26 1.08 1.09 46.12 11.01 10.92 增持 601012 隆基股份 30.81 0.68 1.40 1.56 45.43 22.01 19.74 买入 603806 福斯特 48.55 1.44 1.83 1.79 33.77 26.51 27.14 买入 00968 信义光能 4.72 0.22 0.30 0.33 21.45 15.73 14.30 增持 资料来源：信义光能为港币，其余为人民币；公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算，(上表中预测结论均取自最新发布上市公司研究报告，可能未完全反映该上市公司研究报告发布之后发生的股本变化等因素，敬请注意，如有需要可参阅对应上市公司研究报告) 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 —— 探寻光伏“黄金坑”后的确定性机会 2 目 录 2019 年恢复性增长，2020Q1 盈利受疫情影响尚小 ........................................ 5 行业：2019 年盈利阶段性分化，2020Q1 景气维持 ........................................................... 5 公司：龙头强者恒强盈利恢复，抗风险能力持续提高 ......................................................... 7 产业链：需求下滑挤压利润，产能周期决定利润分配 ..................................... 9 新冠疫情冲击海外需求，全年走势先低后高 ....................................................................... 9 多晶硅：供需结构分化，致密料价格弹性足 ..................................................................... 10 单晶硅片：学习曲线压制短期超额利润，洗牌过后强者恒强 ............................................ 13 单晶红利进入尾声，定价规则面临切换 13 龙头掌控定价权，边际厂商限定定价区间 15 电池片： PERC 景气底部，N 型仍需优化 ....................................................................... 16 PERC 扩产延续，景气底部震荡 16 N 型值得期待，拐点仍需等待 17 组件：终端市场去中心化，品牌渠道竞争激烈 ................................................................. 20 玻璃：供需均有推迟，双寡头格局持续强化 ..................................................................... 21 胶膜：行业掌控力最强，龙头尽享平价空间 ..................................................................... 23 小结：当前利润主要在上游，电池组件环节压力较大 ....................................................... 23 复盘与展望：从全面下跌到结构反弹，产品价格进入平台期是股价重要信号 24 2012 年危机：因外需退坡而起，由国内政策而终，板块同此凉热 ................................... 25 2018“531”危机：国内补贴不堪重负，海外平价需求爆发 ................................................. 27 2020 全球疫情：政策影响力消退，疫情防控决定需求走向 .............................................. 31 投资建议：把握预期差，布局产业链强势环节龙头 ....................................... 32 风险提示 ........................................................................................................ 33 rQnOoQvMqRnNqPmPtMrNoP7NbP6MmOoOpNrRfQpPtOjMmMuMbRnMoRwMtRtONZmNzR 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 —— 探寻光伏“黄金坑”后的确定性机会 3 图表目录 图 1：2019 年全球装机情况（GW） ............................................................................................. 5 图 2：2019 光伏竞价项目建设时间轴 ............................................................................................ 5 图 3：2019 年单晶产业链利润分配变化（元/W） ........................................................................ 6 图 4：2020Q1 光伏组件出口情况（MW） ..................................................................................... 6 图 5：2020Q1 产业链价格坚挺 ...................................................................................................... 6 图 6：2019 年光伏 21 家主要制造公司业绩（百万元） ................................................................ 7 图 7： 2020Q1 光伏 21 家主要制造公司业绩（百万元） .............................................................. 8 图 8：光伏板块综合毛利率 ..............................